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9月，链上期权名义成交量达到48.29亿美元，环比增长121.7%；月度权利金成交量也从年初的两千多万美元，增长到八千多万美元。Hyperliquid创始人Jeff曾公开谈到期权的开发机会。
但很多加密原生交易者早已习惯了永续合约的操作方式：看涨就开多，看跌就开空，放入保证金，随时开仓平仓。换到期权界面，面对一排排行权价、到期日和希腊字母，交易的冲动先被复杂的操作消耗了一半。
HIP-3交易平台Paragon新公布的Power Perps，提供了另一种入口。它从HYPE²开始，让交易者用“开合约”的方式，获得期权式的收益曲线。
没有行权价，没有到期日。你仍然在交易一份永续合约，只是它追踪的价格，变成了HYPE的平方。
一、核心概念速览
| 概念 | 说明 |
|---|---|
| Power Perps | 追踪标的价格幂次的永续合约 |
| 首个产品 | HYPE²（HYPE的二次方） |
| 核心特性 | 无行权价、无到期日，保留永续合约的操作方式 |
| 关键价值 | 提供“凸性”收益曲线，集中流动性 |
| 理论基础 | Paradigm的Everlasting Options与Power Perpetuals研究 |
| 历史实践 | Opyn的Squeeth（追踪ETH²） |
二、凸性：普通合约是一条直线，N次方合约是一条曲线
普通永续合约的收益是一条直线。持有固定数量的多单，标的每涨1美元，赚到的钱相同；每跌1美元，亏掉的钱也相同。加杠杆会让这条直线变陡，形状依然不变。
“N次方合约”改变了这件事。
假设一种资产上线时价格为100美元，二次方合约的价格也从100开始：
| 标的变动 | 指数变动 | 说明 |
|---|---|---|
| 涨到110（+10%） | 121（+21%） | 多头上涨时多赚一点 |
| 跌到90（-10%） | 81（-19%） | 下跌时少亏一点 |
| 涨50% | 涨125% | 行情越大，差距越明显 |
| 跌50% | 跌75% | 行情越大，差距越明显 |
| 翻倍 | 变成4倍 | 三次方合约则变成8倍 |
假设底层标的涨跌幅为r：
二次方合约的涨跌幅 = 2r + r²
前面的2r提供了2x杠杆开多的收益幅度；后面的r²无论涨跌都不小于零，因而相对2x做多，能在上涨时增加收益，在下跌时减轻亏损，而且行情幅度越大，这部分差距越大。
这就是“凸性”。沿着二次方曲线向上走，每再涨1美元，多头赚得比上一个1美元更多；向下走，每再跌1美元，损失又比上一个1美元更少。二次方合约的敏感度会随价格自动变化，这是普通合约无法做到的。
期权交易者愿意购买的，正包括这种“凸性”。
三、构想来源：从理论到链上实践
这个构想早在2021年就有了理论基础。
| 阶段 | 内容 |
|---|---|
| Paradigm研究 | Everlasting Options讨论如何用持续资金费维持“永不到期”的期权敞口 |
| 后续文章 | Power Perpetuals把价格的幂次作为追踪目标 |
| Opyn实践 | 用追踪ETH²的Squeeth做过实践 |
| Paragon | 想把这类产品带到Hyperliquid的订单簿上 |
除此之外，传统期权的交易需求被不同的行权价和到期日分散在许多张合约里，流动性十分割裂。“N次方合约”可以让同一标的、同一幂次的交易者共用一个订单簿。
四、费率：凸性的代价是资金费
看到这里，很容易产生一个念头：二次方合约涨得更快、跌得更慢，这份好处的代价在哪里？
多空双开的实验
假设某位交易者在价格为100时，同时开一份二次方多单，并用两单位底层资产的普通合约空单对冲：
| 情景 | 二次方多单 | 线性空单 | 合计 |
|---|---|---|---|
| 涨到110 | 赚21 | 亏20 | 赚1 |
| 跌到90 | 亏19 | 赚20 | 赚1 |
| 涨到120或跌到80 | — | — | 都赚4 |
用公式写出来，这个多空组合的盈亏就是：
多空组合价格盈亏 = 底层资产价格与100之差的平方 ÷ 100
假如没有资金费率，交易者就能通过这种方式白白套利。但“无套利原则”要求，这样的好处必须有价格，即资金费。
从做市商角度看
做市商卖出一份二次方合约，同时买入两单位底层资产对冲：
| 情景 | 空单 | 对冲现货 | 净结果 |
|---|---|---|---|
| 标的涨10美元 | 亏21 | 赚20 | 亏1 |
| 标的跌10美元 | 赚19 | 亏20 | 亏1 |
这正是另一边的“套利”收益。
做市商还要随着价格变化继续调整对冲数量。每次调整后，下一段行情又会产生与涨跌幅平方有关的损益。把这些平方累积起来，就是这里的“方差”。价格越剧烈地来回变化，做市商提供凸性所承担的对冲成本就越高。
因此，除了普通合约的持有成本，N次方合约的多头还需要为凸性持续付费。这部分费用与方差（波动率的平方）通常由多头付给空头，盘口的溢折价也会影响最终资金费率。
五、清算：足额抵押不会因价格下跌爆仓，加杠杆则迅速靠近
从100美元开始，拿出100美元本金，分别比较一个2x多单，以及一份足额抵押、价值100美元的二次方多单：
| 情景 | 2x多单 | 足额抵押二次方多单 |
|---|---|---|
| 标的从100跌到50 | 损失100美元，本金亏完，实际清算更早触发 | 从100跌到25，仍保留25美元权益，不会仅因价格下跌被清算 |
足额抵押的二次方多单，让交易者获得约两倍的初始价格敏感度，同时免于单纯价格下跌引发的爆仓。
但一旦在二次方合约上再加杠杆，清算就会迅速靠近。按Paragon的风险文档示例，暂不计累计资金费和其他账户资产：
| 杠杆 | 清算触发条件 |
|---|---|
| 2倍HYPE²多单 | HYPE下跌约22.5%时被清算 |
| 3倍HYPE²多单 | HYPE仅需下跌约10.6%即爆仓 |
做空的一侧还要更小心。价格越涨，二次方空头的亏损速度越快，且1倍的二次方空头同样会被清算。
六、波动率交易：不用判断涨跌，只需判断波动幅度
前面那个二次方多单配上线性空单的组合，还可以变成一种交易策略。你不必判断接下来究竟是涨还是跌，只需要判断，价格会不会离现在的位置足够远。
| 策略 | 构建方式 | 获利条件 |
|---|---|---|
| 做多波动率 | 二次方多单 + 线性空单 | 大涨、大跌都能带来机会，但价格需要有足够波动才能抵消资金费成本 |
| 做空波动率 | 做空二次方合约 + 买入对应数量底层资产或线性多单对冲 | 价格停留在开仓位置附近，收取资金费；一旦大涨或大跌，对冲后损失随行情幅度平方增加 |
但二次方合约“没有到期日”的特性，也意味着资金费这一持有成本可以一直累积。
七、局限：无法原样复制所有传统期权策略
Power Perps也无法原样复制所有传统期权策略。
| 传统策略 | 对行权价的依赖 |
|---|---|
| 勒式组合 | 需要上下两个不同的行权价 |
| 价差策略 | 通过不同的行权价设置收益上限和损失下限 |
| 备兑看涨/看跌 | 需要卖出指定行权价的期权，让出相应方向的一部分收益空间，换取权利金 |
这些策略都有由行权价划出的收益拐点，通常还约定了到期时间。二次方合约配上线性仓位，得到的是一条平滑曲线。调整仓位比例，可以在一定价格区间内近似一些期权策略；若要精确约定“涨到某个价格就封顶”“某个区间内收益不变”，仍然离不开期权。
简化操作、集中流动性的代价，是少了一部分可以自由选择的收益结构。
八、观察：HIP-3“上币”策略的进化
Hyperliquid提供订单簿、标的市场和保证金体系，Paragon则在这些基础上设计新的收益曲线。做市商可以更方便地对冲，开发者也能继续把组合封装成策略，减少交易者自己搭仓和调整的操作。
传统期权已经证明，市场对不同收益结构有长期需求。Paragon这次尝试的价值，在于让其中一部分需求用加密原生交易者熟悉的方式表达，也让已有的永续流动性能够为新产品提供对冲。
更值得关注的趋势是，HIP-3交易所的“上币”，已经从挑选有热度的传统金融资产，演化到了创造新的衍生品形式。
常见问题（FAQ）
Q1：什么是Power Perps？
A：一种追踪标的价格幂次的永续合约。首个产品为HYPE²，没有行权价和到期日，保留永续合约的操作方式。
Q2：二次方合约的收益公式是什么？
A：假设底层标的涨跌幅为r，二次方合约涨跌幅=2r+r²。2r提供2x杠杆的收益幅度，r²在上涨时增加收益、下跌时减轻亏损。
Q3：凸性的代价是什么？
A：资金费。多头需要为凸性持续付费，这部分费用与方差（波动率的平方）相关，通常由多头付给空头。
Q4：足额抵押的二次方多单会被清算吗？
A：不会仅因价格下跌被清算。但从100跌到50时，足额抵押的二次方多单仍保留25美元权益。加杠杆则清算会迅速靠近。
Q5：Power Perps能替代所有期权策略吗？
A：不能。勒式组合、价差策略、备兑看涨/看跌等依赖行权价划出收益拐点的策略，无法被平滑曲线完全复制。
Q6：Power Perps的意义是什么？
A：让部分期权需求用加密原生交易者熟悉的方式表达，集中流动性，并让已有永续流动性为新产品提供对冲。
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